引言
2005 年5 月我国证券资本市场开启股权分置改革。自此市值管理的理念首次被提出。2008 年6 月17 日，随着“三一重工”非流通的股票全面解禁，我国上市公司正式开始了市值管理。直到2016年3月1日，国务院正式授权对证券发行实施注册制改革。2020年3月1日新证券法的施行标志着证券市场将全面实施注册制。我国资本市场进一步向成熟资本市场靠拢，基于西方经典管理理论的市值管理方法，其实用性将在我国资本市场得到进一步提升，上市公司市值管理也将将扮演更重要的角色。
概念界定
不同于西方学者对上市公司市值的简单定义（市值即上市公司股票再资本市场中公开交易的价格），国内学者基于我国特有的政治体制和资本市场管理制度，提出上市公司市值的双重定义，即市值包括名义市值和内在价值。名义市值是上市公司内在价值的市场表现，等于股票市值乘以股份数量，并随股票价格的波动而增减。内在价值是市值的基础,是潜在投资者进行投资决策的依据,也是是影响公司市值及市场预期的重要因素。
根据有效市场假说，在完全有效的市场中，所有资本资产在任何时候的价格都反映了一切公开可得的信息，则名义市值与内在价值应当是相等的。然而，由于包括我国在内的大多数国家的资本市场并非是完全有效市场，因此资本市场中会存在名义市值与内在价值的偏离。
因为市场无法达到完全有效状态,名义市值围绕公司内在价值上下波动也就成为市场的常态。市值管理的第一项重要内容就是对这种波动和价值的偏离进行有效管理。
另一方面，与西方学术界观点相一致的是，国内学者同样认为，公司运营的根本目的是实现股东价值最大化。因此，市值管理的另一项重要内容就是通过管理公司内在价值以实现这一根本目的。
市值管理的两种主要方式
基于上市公司市值管理的两项重要内容，市值管理的主要方式也可分为两种，即外在方式和内在方式。市值管理的外在方式是指，上市公司于短期内在资本市场中通过资本运作手段影响股票价格，以达到修正上市公司名义市值与内在价值偏差的目的。而内在方式是指，上市公司通过一系列经营活动、战略决策等提升企业内在价值，同时通过公司治理行为减少或消除信息不对称带来的股价与公司内在价值的偏差。
外在方式——资本运作手段
股票回购是市值管理中一项重要的资本运作手段。2018 年 全国人大常委员会对《公司法》予以修改，将市值管理列入股份回购的例外情形之一。因此，上市公司可在合理合法的范围内通过股票回购来影响股价，以防止恶意并购、提高每股收益表现。
此外，大股东增减持也是常见的资本运作手段。在不同行情期，上市公司大股东可以通过增/减持公司股票向资本市场释放信号以影响股价波动，从而对股价与内在价值的偏移进行修正。
除上述两种手段外，股权质押、股权增发、可转债、大宗交易等都会引起股票价格的波动。在法律限定的条件之内，这些工具均可被用来影响上市公司股票市值。
然而，上市公司通过资本运作来进行市值管理应当避免出现“伪市值管理”。“伪市值管理”是指资本市场中存在部分上市公司假借市值管理之名，行操纵市场之实的现象。伪市值管理并非是为了纠正公司内在价值与股票市值之间的偏离，而是为了操纵市场谋取私利；上市公司的伪市值管理往往也会引起公司股价在短期内大幅波动。信息违法违规披露是最常见的伪市值管理现象。例如，部分上市公司会披露“片面”的利好或者利空消息，或选择集中披露利好或利空，以期对投资者造成冲击，从而诱导投资者买卖股票。上市公司应该在合法合规的前提下采用资本运作手段，避免为市值管理。
内在方式——三层式内在价值管理
为实现上市公司可持续发展，并实现长期的价值最大化目标，国内学者提出了一些列关于上市公司内在价值管理的论点。上市公司内在价值管理，即市值管理的内在方式可分为三个层次，包括价值创造、价值经营和价值实现。
价值创造是指上市公司通过生产、供应满足目标客户需要的产品或服务等一系列业务活动来提升企业内在价值的过程。从会计角度来讲，价值创造过程可以通过提高资本回报率（优化商业模式、盈利模式，提高利润率；优化资源配置，提高资产周转率;通过收购、出售业务单元，优化业务结构等）和降低资本成本（适用多样化的筹融资工具，合理调整负债比例，优化资本结构）的方式来实现。
价值经营是指上市公司在既定的资源结构的基础上使现有市值充分体现了公司的内在价值之后，根据宏观政策,资金环境，资本市场的规律和投资者的偏好，通过融资活动（合理分配股票及债券融资比例；结合企业实际情况，充分发挥增发股票、配股、定向增发、短期债、可转债等融资工具的特点）、股利分配（结合企业财务状况，特别是现金流状况及股票市场表现，制定合理的即现金股利与股票股利占比）和引进战略投资者（以谋求长期战略利益为目的，引进拥有雄厚资本实力、产业背景、且与本企业关联紧密的法人投资者）等方式，进一步提升公司内在价值。
价值实现是通过管理投资者关系管理、公司品牌战略和企业社会责任等手段将企业创造的价值充分地表现在股市上，实现社会公众对企业经营业绩的充分了解，为企业价值成长提供可持续动力。价值实现的主要环节包括投资者关系管理（股权投资关系管理、债务债权关系管理及潜在投资者管理）、客户关系管理（从顾客、供应商、销售商等客户关系主体出发，实现企业产品价值以及企业商誉价值）、政府关系管理（勤走访、多汇报，充分利用各种协会、会议、活动，塑造良好的正面的积极的公司形象）、信息披露管理（建立完善的披露机制，选择资质及专业能力合格的披露人员，掌握良好的披露时机）等。
标杆公司案例分享
SN公司成立于1990年，于2004年在深交所上市。公司以家电零售为主营业务，积极发展金融、物流、体育等多样化产业，逐步行成多产业板块协同发展的格局。SN公司在企业内在价值管理方面的做法主要包括：
价值创造
1、细分全国市场,分类价值地图：将全国家电市场按地理位置及人口因素划分为四级，对不同级别市场实行差异化战略
2、创新丰富多彩的连锁店形式：针对不同的目标市场设计多样化的连锁店形式，包括超级旗舰店、旗舰店、中心店、社区店、精品店、乡镇店，形成了相互补充的店面业态组合。
3、以连锁为平台,创新盈利模式：强调“占用资金”的盈利模式，即一方面通过扩大网点规模和维持对消费者的低价、现金结付策略，另一方面不断提高其渠道终端的市场影响力。
4、通过信息化建设，提高管理效率：通过与德国SAP公司，美国IBM公司合作，SN公司成为行业内最早实现第四代企业信息化管理的企业。
价值经营
1、非公开发行+资本公积金转增股本：公司于2005年先后三次以资本公积金转增股本方式向全体股东每10股转增10股。总股本迅速由刚上市时（2004）年的9316万股增至33537.6万股。在之后的三年中，公司通过非公开发行和资本公积金转增股本相结合的方式，将总股本增加至299100.8万股
2、混合式股利分配：2008年12月31日年向全体股东每10股送2股红股并派发现金红利0.3元人民币。2009年12月31日向全体股东每10股派发现金红利0.5元人民币。
3、发行公司债：公司于2012年发行公司债券(第一期)45亿元，5年期,债券票面利率为5.2%；公司于2013年发行公司债券(第二期)35亿元，6年期,债券票面利率为5.95%
价值实现
1、利益相关方关系管理：在于政府部门关系处理方面，SN公司诚信经营,依法纳税，促进就业，推动现代服务业发展水平。客户关系处理方面，公司提供安全、环保、优质产品；不断提升服务质量。不断满足服务需求；保护客户隐私。倡导绿色通道。与投资者关系管理方面增加信息披露渠道和形式；严格遵循上市公司信息披露相关规定；投资者保持密切交流。
2、公司治理：公司建立了“三会一层”的管理架构、公正透明的绩效评价标准和激励约束机制。公司于2014年正式推行员工持股计划，首次持股几乎参与员工数超过1000人，员工持股达到了公司股东第八位。
3、履行社会责任,塑造资本市场品牌：截止2014年，公司在各种公益慈善捐赠中累计捐赠4亿元。公司于2006年创立“1+1阳光行_SN公司社会志愿者行动”,号召全体员工每人每年捐出1天工资用于慈善捐赠，每人每年奉献一天时间参加社工服务。SN公司是国内第一家将社会公益长期化、制度化推进的企业。
作者：马宇豪 中天华溥高级咨询顾问。南京理工大学经济学学士，英国伯明翰大学管理学硕士，主修国际商务专业，主攻跨境并购方向的研究。擅长数据分析，回归建模及R语言。
